近期，諾亞財富與《巴倫》合作，共同發布《2020資產配置手冊》。其中有四篇代表諾亞觀點的文章，與您分享。今天為您帶來的是歌斐資產首席投資官，公開市場合伙人及紅樹林CEO、亞洲第一代對沖母基金管理人、盆景資產管理公司創始人馬暉洪的新興市場投資機會篇。

我非常喜歡我作為首席投資官的工作，因為它為我提供了與全球專業人士互動的機會，眾所周知，他們的聰明都是經過市場驗證的。

眼見為實是我的投資風格，我盡可能多地拜訪大型機構投資者的管理層和關鍵決策者，來進行自下而上的研究。最終，投資者的投資決策受國家和公司增長前景的驅動，而公司的增長前景又受公司管理層的決策、以及他們希望將多少資金再投資于業務以推動未來增長所驅動。

我在2019 年的第二季度里，完成了一次為期兩周的全球盡職調查之旅，我拜訪了十多家最大的機構投資者和一些全球最大的對沖基金的首席投資官，他們總計管理資產超過一萬億美元。

這次旅途的兩個關鍵詞是：低收益時代、看好新興市場。

低收益時代

這些投資者的主要擔憂是“持久低迷”，而且是非常擔心。全球經濟狀況、不同資產類別以及盈利增長的回報率在很長一段時間內仍將處于低位。

一些國家已經開始多次降息，我們已經真實地進入了第四輪量化寬松（QE4）時代，全球經濟衰退的可能性正在加劇并加速這一進程。正如我在前幾年提到的那樣，我們應該關注全球范圍內的“增長型”資產類別，因為資本最終將流向那些提供更多增長和收益的領域。

在低收益時代，這種流向會顯得愈發明顯。

看好新興市場

投資者們的另一個共識是，他們看好亞洲市場，尤其是中國。

我在國際主流公共媒體上分享過我的觀點，也就是我對中國和VITA 市場的積極態度。從中長期來看，中國經濟不乏積極信號，如貸款的增長和結構的改善，這反映了中國政府為整個經濟實體提供更多信貸的決心。

在中國，民營企業占整個國家GDP 的60%，貢獻了80% 的就業。因此，如果政府對民營企業提供流動性乃至政策支持，我們相信經濟將得到更好的提振。

從長期來看，許多不利消息已經被消化，例如全球經濟放緩、中美貿易沖突和收入增長放緩等，亞洲市場的風險已經降低。

在當前階段，更多投資者認識到，進攻是最佳的防守。抵御低收益最好的對沖工具是布局成長性資產和可以提供穩定收益的資產，而不必過于保守地持有大量現金和期權。

大多數投資者對中國和亞洲資產配置不足，這其間也有可行性受阻的原因。他們因此急于在該地區部署更多資本，以獲得增長。

在我的全球盡調之旅中，我遇到一位首席投資官 X 先生。他管理著一個賬面上有2200 億美元的養老基金，但這里面實際上有30% 的缺口。因此，他選擇加大在中國、印度等經濟增長快而且估值不高的區域投資，這樣才有可能在有限的時間內補齊這個缺口。

地區估值

市場和行業指數估值 （基于公司價值分析的市場平均預估中值）

市場平均預估

我遇到的另一位首席投資官Y 先生，管理著3500 億美元的養老基金。同時，由于每個月都有來自潛在的年輕受益所有者的新流入，該基金規模的增長非?？?，預計將在5 年內增長到1 萬億美元。為了配合大量資金流入和預設的投資回報目標，Y 先生決定將總資產的1/3 分配給新興市場，重點是中國。

我能理解他們為什么會這樣做，因為我也會這樣做。如果我們從股票投資者的角度來分析中國A 股市場，比較中國A 股市場和美國股市的風險和回報機會。

從市盈率相對盈利增長比率（PEG）的角度來看，目前亞洲市場是0.9 倍，歐洲為1.37 倍，美國為1.55 倍。相對而言，亞洲的GDP 增長率（預計2020 年為5.7％）仍快于世界其他地區的GDP 增長率（美國為2.2％、歐洲0.9％）。

由于X 先生和Y 先生以及他們的數百名競爭者貢獻的大量資金流入，在2019 年年初的不到3 個月的時間里，通過QFII 進入中國A 股市場的北向資金已達190 億美元。這已經是2017 年QFII 總流入量的1/3。而看起來，中國正在逐漸放開外資對境內資本市場的投資限，我預計這種趨勢將持續下去。

資金是聰明的，或者說掌控這些資金的人是聰明的，因為它們總是會更多流入到高增長地區。

在這個量化寬松的時代、流動性泛濫的環境下，全球經濟狀況、不同資產類別和盈利增長的回報率將長期處于低位，資產配置的關鍵問題不是投資什么，而是如何構建一個均衡的投資組合，以便在全球股市出現調整的情況下，抓住機會來實現債券向股票的再平衡。

我有超過15 年的投資記錄，其中僅有3 年（2008 年，2011 年和2018 年）存在業績虧損。而2009 年和2012 年則分別彌補了前一年的虧損。我的投資理念是逆向批判性思維，并找到還沒有完全被市場合理定價的增長地區。

所以前面的問題對我來說，關鍵是“什么”（投資標的）和“怎么做” （投資策略），而VITA + GTA 就是答案。

從VITA到GTA

在我所管理的盆景亞洲對沖基金投資組合中，有一個被我稱為VITA 的核心投資理論。它在拉丁文中代表生命，即“Vitamin（維生素）” 的詞源。而對于我們而言，V 代表越南（Vietnam）、I 代表印度（India）、T 代表科技（Technology）、A 則代表中國A 股（China A-shares）。• 越南（Vietnam）正在成為世界制造業中心。這要歸功于越來越多的外國投資者在越南建造工廠，從而推動了消費需求。越南工人的平均收入從2010 年的320 萬越盾增加到現在的553 萬越盾。（本冊《越南能因中美貿易爭端而獲益嗎？》一文，描述了這一進程）

• 印度（India）享有年輕人口，創造了強勁的國內消費。目前印度的人口為13 億，在全球排名第二，并以1.2％增長。穆迪政府實施的改革正在收效，經濟增長率已為7％。

• 技術（Technology）是未來，因為它為過度流動性和全球通脹提供了最終解決方案。我們在那些擁有強大知識產權的科技公司上看到了自下而上的機會。但這些公司在一些國家或地區由于悲觀情緒而被超賣， 比如在韓國和臺灣（這是亞洲表現最差的國家或地區，分別下降了0.4％ 和0.17％）。

• 中國A 股（China A-shares）：中國在世界GDP 總量中占比15％、市場總量中占比20％，公司盈利增長率為10％（而美國為5%）。

在最近的新一輪降息和QE4 開始后，除了VITA 之外，我又增加了一個新的投資主題：GTA。和VITA 一樣，T 和A 分別代表科技（Technology）和中國A 股（China A-shares），而G 則代表兩個含義：（Technology）和中國A 股（China A-shares），而G 則代表兩個含義：

• 一是黃金（Gold）：或者說類似黃金的其他資產類別，如商品、房地產，這類資產可在全球降息以及QE4 環境中提供通脹保護。

• 二是增長資產（Growth）：如股票，與上述邏輯相同，增長資產類別往往在全球降息和經濟放緩的背景下提供長期通脹保護。

金融投資要求投資者保持理智。這意味著，在當前市場環境下，我們須保持謹慎、不要被市場情緒左右。我們必須有意識地提醒自己：短期內有多少利好消息被市場入價。比如對我來說，如果有進一步的市場疲軟，或者我看到有吸引力的風險回報調整時，我將會增加在超賣地區的風險敞口。

2019 年讓我受益的話語之一是巴菲特的一句話。他說：“世界上有兩樣東西你買不到，時間和愛”。這是他在2019 年伯克希爾哈撒韋公司年度股東大會上，被要求分享他現在生活中最看重的東西時所說的。我認為這也十分適用于投資。

我相信我們必須有耐心以專注于長期的增長，并且對我們每天所做的事情充滿愛和熱情。

我還相信，因為相信，所以看見。


     來源：巴倫資產配置手冊

作者：馬暉洪（歌斐資產首席投資官，公開市場合伙人及紅樹林CEO）